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Natalia Aguirre (Renta 4): “La inflación seguirá siendo en 2022 la mayor amenaza”

Entrevista a Natalia Aguirre, directora de Análisis y Estrategia de Renta 4, quien analiza, entre otros temas, la inflación, la crisis de suministros o la política monetaria de los bancos centrales.

ÍNDICE

Natalia Aguirre es licenciada en Ciencias Económicas por la Universidad Complutense de Madrid y European Financial Advisor. Empezó en 1994 a trabajar en el banco de inversión Renta 4 como analista financiero, cubriendo distintos sectores bursátiles.

En 1998 ocupó el cargo de directora de Análisis, para posteriormente, en 2006, asumir también la función de directora de Estrategia.

El pasado 26 de enero visitó Marina de Empresas para impartir una ponencia en la Asamblea anual de Miembros de EDEM.


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Poco antes de su intervención en el auditorio, nos dedicó unos minutos para tratar en una entrevista la situación económica, muy de actualidad ante fenómenos como la creciente inflación y las interrogantes sobre las posibles soluciones de los bancos centrales para atajarla.

¿Cuál crees que es actualmente la mayor amenaza para la economía?

En estos momentos yo te diría que la inflación, la cual se vincula con muchas cuestiones. Una de las principales son los cuellos de botella generados por el desajuste entre demanda y oferta. Hemos salido de un gran confinamiento global que ha dado paso a una reapertura económica.

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Ha habido una demanda muy potente sobre todo de bienes, porque los servicios se han visto más afectados por las restricciones a la movilidad, y eso se ha enfrentado a una oferta que se ha demostrado insuficiente. Una escasa oferta causada por previa infrainversión o por restricciones covid, que hemos visto también en fábrica, sobre todo en China.

Además se nos han juntado otras muchas cuestiones: costes de transporte al alza, materias primas al alza, donde la energía tiene un impacto muy relevante, escasez en el mercado de chips de semiconductores…

Son toda una serie de factores que han se han conjugado, se han puesto de acuerdo y han provocado unas inflaciones altísimas. Estamos hablando de inflaciones del orden del 7% en Estados Unidos y del 5% en Europa.

¿Qué escenario se presenta con la inflación?

Llevamos muchos años con tipos de interés cero y con una liquidez suministrada por los bancos centrales extraordinaria que ya no se justifica. ¿Y ahora qué pasa? Que esas políticas monetarias que se van retirando de su modo ultraexpansivo puede poner en jaque la recuperación económica.

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“No es lógico que EEUU tenga los tipos al cero y una inflación del 7%”

Y no solo es eso, sino que todos sabemos cuál es la pérdida de poder adquisitivo que tenemos con una inflación aquí en España a más del 6%. Puede producirse un error de política monetaria: que los bancos centrales se retiren muy rápido y prematuramente.

Ahí tendríamos un problema para la economía real y para los mercados financieros, que han vivido mucho tiempo de ese exceso de liquidez. Entonces, si todo se hace de forma ordenada, irá bien.

“Creo que la situación Covid vamos a pasar de pandémica a endémica en no mucho tiempo, tal y como van las cosas”

¿Y cuánto crees que se mantendrá esta presión inflacionaria?

Hemos tenido un 2021 en que los bancos centrales a nivel global se empeñaban en decir que la inflación era transitoria. El tiempo les ha quitado la razón y ha demostrado que es menos transitoria de lo que se pensaban.

“La inflación se va a moderar a lo largo de 2022”

Pero la primera parte del año va a ser todavía difícil por los altos precios energéticos. Sobre todo en Europa por su gran dependencia energética del gas, y ahí está el ejemplo de la situación entre Rusia y Ucrania.

En Estados Unidos, por su parte, tienen tensiones en el mercado laboral y el crecimiento de salarios. Otro punto de fricción son los cuellos de botella en la cadena de suministro que esperamos que se vayan solventando. De momento se están suavizando algunos indicadores como el Baltic Dry Index o indicadores avanzados de ciclo en Alemania que muestran que probablemente hayamos pasado lo peor.

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“China te cierra una ciudad de 13 millones por 150 casos de covid”

Pero los cuellos de botella es algo que está ahí y que hay que vigilar. China sigue con una política de cero Covid y su crecimiento se está está moderando. No será del 8% como el año pasado, va a crecer a un 5% o al 6%. Va a moderar su demanda y es la gran demandante de materias primas.

Por concretar, a corto plazo va a seguir alta la inflación, pero a medida que avance el año se va a moderar la situación. En la segunda mitad del año las inflaciones bajarán pero seguirán todavía por encima, sobre todo en Estados Unidos, del objetivo del 2%.

¿Crees que el la Unión Europea y Estados Unidos van a subir los tipos de interés a corto plazo?


Estados Unidos sí que lo va a hacer. Y yo te diría Banco Central Europeo (BCE) no lo hará a corto plazo, con la información que tenemos hasta el momento, porque están en una posición cíclica distinta.

Estados Unidos ha tenido unos estímulos muy importantes, tanto desde el punto de vista monetario como fiscal. Todos los planes de infraestructuras, estímulo fiscal, ayudas… han sido superiores en Estados Unidos que en Europa. Es probable que Europa tome el relevo este año si los fondos Next Generation se implementan bien. Ojalá.

Pero sí que es cierto que Estados Unidos está más adelantado en la recuperación y tiene efectos de segunda ronda de inflación porque los salarios le están aumentando y eso es un problema. El mensaje de la Reserva Federal (Fed) va a ser de subir los tipos de interés, probablemente en marzo (así lo hizo el pasado 27 de enero). La cuestión es cuánto y cómo de rápido.

“El mercado ha sobrerreaccionado ante lo que piensa hacer la Fed con caídas pronunciadas”

La Fed va a empezar a normalizar su política monetaria, subiendo tipos de interés y pensando en retirar liquidez del mercado, pero de forma más paulatina de lo que se piensa en el mercado.

Por parte de BCE, mucho se tendría que complicar la cosa para pensar en una subida de los tipos de interés (Lagarde no descartó el pasado 3 de febrero una subida de tipos a finales de 2022). El BCE sí que va a parar las compras de deuda por la pandemia.

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Y aunque suban los tipos de interés tanto en los Estados Unidos como en el BCE, a partir de 2023, los niveles de llegada van a ser muy bajos: que la Reserva Federal en tres años se pueda subir los tipos de interés al 2,5% y que la UE pueda incrementarlos al 1%.

Son tipos de interés extraordinariamente bajos porque los bancos centrales, igual que antes cuidaban o primaban al ahorrador permitiéndole mantener su poder adquisitivo los tipos de interés por encima de la inflación; ahora, en un mundo de deuda ingente y en máximos históricos, tienen que cuidar al endeudado.

El BCE va a tardar más respecto a EEUU en tomar esa decisión por su la posición cíclica y distinta de inflación, siempre y cuando el coste energético no se dispare por la situación geopolítica.

¿Qué efecto puede tener la crisis entre Rusia y Ucrania para la economía europea?

A escala de empresa, es difícil, depende de su exposición o de sus contratos con compañías rusas. A nivel macroeconómico, tenemos un problema: Europa depende mucho del gas ruso, ya que un 43% más o menos de gas que consume Europa viene de allí. A nivel geopolítico es difícil saber, pero es verdad que se está tensando la situación.

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“Si se sanciona a Rusia, Putin podría cortar el gas a Europa”

Si se produce una invasión rusa, las potencias occidentales impondrán sanciones a Rusia y Rusia contestará igual cortando el gas. EEUU, por si eso sucede, se compromete a dar suministros a Europa. El gas ha subido un 30% desde que se inició en enero esta crisis.

El coste energético es el principal problema para la inflación europea. Porque el gas determina los precios de la electricidad. Y las fábricas pueden tener que encontrarse en el problema de parar su actividad. Esto puede impactar sobre la economía real.

Un taxista que utiliza un taxi propulsado por gas me acaba de contar que antes gastaba unos 16 euros al día y que ahora le cuesta más del doble. Y dice que así no puede trabajar. Esta es la realidad en la economía real.

¿Cómo va a afectar a la economía real la combinación de inflación y tipos bajos?

Pues en pérdida de poder adquisitivo, clarísimamente. Todos somos conscientes de que si no nos suben en la misma proporción el sueldo, pues nos va a costar más comprar las cosas. Entonces tiene un impacto negativo para el consumo privado.

Y luego a nivel empresas, pues evidentemente es clave la capacidad de la empresa para trasladar todos los incrementos de costes que ha tenido (energéticos, materias primas, laborales…) a precio final de venta, porque, si no, tus márgenes empresariales disminuyen.

No es aconsejable una situación de inflación alta. Podría ser peor y darse una situación de estanflación: estancamiento económico con inflación.

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“Una situación de estanflación sería difícil de controlar por parte de los bancos centrales”

Creo que los temores sobre la estanflación son excesivos, porque sigue habiendo un crecimiento económico. Las políticas monetarias van a ser menos expansivas pero es que van a seguir siendo muy acomodaticias, con unas condiciones financieras muy favorables y un entorno de tipos bajos estructurales.

La inflación en Europa el año pasado estuvo en el 3% en por medio, y este año estará algo por encima. ¿Qué es lo que hacen los bancos centrales al medio y largo plazo? Ahí, si la inflación se te va a ir por debajo de tu objetivo en 2%, es razonable que vayas normalizando algo tu política monetaria, pero que sigas manteniendo un entorno favorable.

“La inflación ha sido el gran tema de 2021 y va a seguir siendo el gran tema del 2022”

¿El alto precio de materias primas y energía es coyuntural?

Las materias primas, en general, van a seguir viviendo un buen año porque la demanda debería seguir siendo sólida.

Pero también es verdad que con China desacelerándose, siendo más o menos el que consume la mitad de prácticamente todas las materias primas, pues es lógico pensar que ahí podría haber una moderación en el ritmo de incremento de los precios, lo cual es positivo.

En la parte energética, es más complicado decirlo. Si me lo hubieses preguntado hace dos semanas, te hubiese dicho si a medida que avanza el año, cuando pase la época de más demanda por todo el tema de invierno, se recompongan los inventarios.

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El problema también es que esto nos ha pillado con los inventarios en niveles muy bajos. Eso se debería ir resolviendo, por ejemplo, con la OPEP devolviendo poco a poco crudo al mercado.

Lo que pasa es que en el corto plazo contamos con la crisis entre Rusia y Ucrania, y en cuestiones geopolíticas es tan difícil de saber cómo y cuándo se van a resolver…

¿Qué sectores económicos crees que se van a comportar mejor durante este año?

Si todo va bien y la pandemia se convierte en algo endémico, el sector turismo y todo lo asociado a movilidad debería tender a recuperarse.

Otro sector que lo debería hacer bien es el bancario. ¿Por qué? Básicamente porque por fin se empieza a ver una normalización de la política monetaria, que no es que vaya a resolver mucho los tipos de interés ni nada. Pero claro, es que los pobres bancos se han enfrentado a un entorno muy complicado en el que no han podido rentabilizar su negocio.

En general, sin concretar en sectores, todo lo que esté asociado a reapertura económica, si se normaliza la situación y conseguimos evitar las restricciones a la movilidad, va a mejorar mucho. Ahí es donde más queda por recuperar.

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Porque es que hay sectores y compañías que gracias a Dios prácticamente ni les ha afectado de la pandemia. Esta es la famosa K con los ganadores y los perdedores. Y luego habrá que discriminar muy bien quién es el ganador en el mundo postcovid.

Ahí está el ejemplo de Nvidia, la compañía de tarjetas gráficas y chips, y Peloton, centrada en bicis estáticas para hacer deporte en casa, la cual ya se ha hundido en bolsa. ¿Qué ha pasado? Que las dos subieron muchísimo al inicio de la pandemia. Pero luego llega un momento en que el mercado discrimina.

Si la economía se reabre, me voy a ir al gimnasio o me voy a coger la bici y me voy a pasear al borde del mar, ya no quiero la bici estática de Peloton. En cambio, Nvidia, por ejemplo, cuenta con el universo las criptos, porque fabrican chips para minar criptodivisas. Entonces hay que identificar bien a esos ganadores.

¿Cómo se va a evolucionar el crecimiento de Europa y EEUU a medio plazo?

Después de un 2020 tremendamente complicado y con unas caídas brutales, 2021 ha sido el año de la recuperación fuerte, básicamente impulsada por políticas monetarias y fiscales ultra expansivas.

En 2022 pasa que se debería tender a normalizar los ritmos de crecimiento porque ya no tienes como tuviste en 2021, comparado con 2020, una base de comparación tan horrorosa que te permite un incremento muy fuerte.

¿Qué quiere decir normalización? Normalización es volver a crecimientos más normales de la economía. Con sus riesgos de fondo, seguimos teniendo condiciones financieras favorables, apoyos fiscales. Creemos que las economías lo van a hacer bien.

“En 2022 probablemente Europa tome un poco el relevo a Estados Unidos en las tasas de crecimiento”

En las dos ha habido un apoyo monetario brutal, pero en Estados Unidos ha habido más apoyo fiscal. Allí se ha frenado un poco porque a Biden le está costando pasar por el Congreso algunos de sus planes.

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“Si se ejecutan bien los fondos Next Generation, la economía europea se podría acelerar”

¿Y en el caso concreto de España?

Somos los peores en la recuperación de 2021, totalmente en la cola. En España todavía no hemos alcanzado el PIB de antes de la pandemia, cuando en estos momentos gran parte de los países europeos ya se han recuperado. Pero esto también nos puede dar pie a que seamos los que más crezcamos en 2022.

“Es previsible que hasta el primer trimestre de 2023 España no recupere los niveles precovid de PIB”

España tendría que tener el impacto de los fondos europeos Next Generation, el impacto de todo lo ahorrado para mayor consumo (si no se lo lleva la inflación), el impacto de recuperación del turismo…


📊 Si quieres adentrarte sobre la importancia de los fondos europeos Next Generation, entra en este post de Juana Ferrús.


Solo con que nos entren los turistas… todavía seguimos muy lejos. Todo lo que sea facilidad de movilidad y permitir los flujos de turistas, es bueno para España.

Lo hemos hecho mucho peor que Europa en 2020 y 2021 por nuestra estructura productiva, focalizada en el turismo, la hostelería y el automóvil (que ha sufrido mucho por la falta de chips). Al final, si todo lo que ha ido mal va bien, lo previsible es que se crezca.

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